잇따른 위기 이후 둔화한 한국 경제
한국의 장기 성장 동력은 1990년대 이후 식어 왔다. 한국은행은 그 핵심 원인으로 잇따른 위기 속에서 한계기업이 장기간 생존한 점을 꼽는다. 통상 시장에서 퇴출됐을 기업들이 살아남으면서 기업 역동성이 줄고 자본과 노동의 효율적 재배치가 가로막혔다. 성장세는 1997년 아시아 금융위기, 2008년 글로벌 금융위기, 2020년 팬데믹 이후 둔화했다. 이전 추세를 웃도는 생산량을 기록한 1970년대 오일쇼크 이후의 반등과는 대조적이다.
목차
이들 충격을 겪는 동안 기업 퇴출은 이례적으로 적었다. 긴급 신용공여, 규제 유예, 공공 지원책은 회생 가능성이 낮은 부실기업에까지 지원을 연장했다. 정책 당국은 대규모 파산과 실직, 금융 불안을 막으려 했다. 단기적인 충격은 줄었지만 경제의 자기 쇄신 능력은 약해졌다.
수치가 이 문제를 보여준다. 2014년부터 2019년까지 한국 기업의 약 4%가 고위험군에 속했지만, 퇴출된 기업은 2%에 그쳐 예상치의 절반가량이었다. 한국은행은 부실기업을 건전한 기업으로 대체했다면 국내 투자가 3.3% 늘고 GDP가 0.5%포인트 상승했을 것으로 추산한다. 팬데믹 이후에도 이런 양상은 이어졌다. 2022년부터 2024년까지 고위험 기업은 3.8%였지만, 퇴출된 기업은 0.4%에 불과했다. 한국은행은 시장 퇴출이 정상적으로 이뤄졌다면 투자는 약 2.8%, GDP는 0.4%포인트 더 높았을 것으로 계산한다. 이는 자본과 숙련 노동력이 생산성이 낮은 활동에 묶인 채 신규 진입 기업은 성장에 어려움을 겪는 경제의 현실을 드러낸다.
한국과 미국 모두 2008년 위기와 2020년 충격 때 신생 기업이 줄었다. 미국에서는 퇴출이 늘어 회복기에 신규 기업이 들어설 여지가 생겼다. 한국에서는 퇴출이 저조했고 팬데믹 시기에는 오히려 줄었다.
좀비 기업이란 무엇인가
좀비 기업은 경제적 생존력을 잃었지만 채권자나 정부의 지원으로 영업을 계속하는 기업이다. 일반적으로 3년 연속 이자보상배율이 1 미만인 경우를 기준으로 삼는다. 이는 영업이익으로 이자 비용을 감당할 수 없다는 뜻이다. 좀비 기업 다수는 부채 의존도가 높고 만성적으로 수익을 내지 못하거나, 보조금 성격의 신용, 보증 또는 세제 혜택에 의존한다.
두 가지 경로로 이들 기업은 생존한다. 첫째, 재무구조가 취약한 은행은 손실을 인식하지 않으려고 대출을 연장한다. 이를 관용적 대출(forbearance)이라고 한다. 둘째, 매우 낮은 금리와 풍부한 신용은 차환을 쉽게 해, 중단돼야 할 사업이 계속 운영되도록 한다. OECD 전반의 연구는 좀비 기업의 과밀이 취약한 은행과 느린 도산 절차와 관련이 있음을 보여준다. 최근 국제 데이터에서도 거시건전성 규제가 약하고 도산 제도가 비효율적이며 신용 비용이 낮은 곳에서 좀비 기업 비중이 높게 나타났다.
생산성을 해치는 방식
좀비 기업이 존속하면 시장 신호가 왜곡된다. 신용과 인재, 경영진의 시간이 신규 도전자보다 수익률이 낮은 기존 기업에 흘러간다. 부실기업이 시장 점유율을 붙들고 있는 동안 경쟁력 있는 기업은 자원이 풀리기를 기다리게 돼 새로운 경영 방식의 확산도 늦어진다. 건전한 기업의 투자가 줄고 일자리 창출률도 떨어진다. 시간이 지나면서 경제학자들이 창조적 파괴라고 부르는 과정이 끊겨 잠재성장률이 하락한다.
한국의 성장 둔화를 보여주는 데이터
한국은행은 퇴출 가능성을 추산하기 위해 외부감사 대상 기업 약 2,200곳을 살펴봤다. 상위 0.1%에 속하는 대기업, 대략 24곳은 글로벌 금융위기 동안에도 투자를 이어갔다. 나머지 대부분은 정체되거나 투자를 줄였다. 중앙은행은 투자 둔화가 신용 부족보다 수익성 악화로 더 잘 설명된다고 결론 내렸다. 공공 지원책과 대출기관의 지원으로 유동성이 보충되는 경우가 많았다.
고위험군은 실제 퇴출된 기업보다 수익성과 부채 비율이 더 나빴지만 유동성은 더 양호했다. 이는 은행이 차입 기업을 살리려고 대출을 연장하고, 구조조정보다 생존을 우선시하는 광범위한 정책이 시행된 것과 일치한다. 그 대가는 기업 부문 전반의 투자와 생산성 하락이다.
신규 진입은 줄고 퇴출은 저조
글로벌 금융위기와 팬데믹 기간 한국과 미국 모두 기업 창업이 둔화했다. 두 나라는 퇴출 추세에서 갈렸다. 미국에서는 생존 가능성이 없는 기업 다수가 시장을 떠났다. 한국에서는 퇴출률이 낮게 유지됐고 2020년에는 오히려 하락했다. 신규 기업은 혁신과 일자리 증가의 주요 원천이기 때문에 이 격차는 중요하다. 신규 진입이 줄고 퇴출로 자원이 풀리지 않으면 도전자 기업의 기반은 더 얇아진다.
퇴출이 저조했던 이유
한국 당국은 충격이 발생하면 대출과 보증, 규제상 보호를 연장해 안정을 우선시하는 경우가 많았다. 위기 상황에서는 타당한 선택일 수 있다. 갑작스러운 대규모 파산은 신용 경색과 대량 해고를 촉발할 수 있다. 그러나 그 대가는 나중에 나타난다. 구조조정이나 청산이 필요했던 기업이 여전히 영업하며 더 젊고 생산성이 높은 경쟁 기업과 자원을 놓고 다툰다.
은행의 관용적 대출과 저금리
국제적 증거는 정책 환경이 좀비 기업화를 어떻게 좌우하는지 보여준다. 양적완화와 장기 저금리를 다룬 연구에 따르면 손쉬운 차환은 자본의 비효율적 배분을 부추긴다. 은행은 부실 대출을 인정하지 않으려고 취약한 차입자의 대출을 재조정하기도 한다. 2008년 경기부양책 이후 중국을 분석한 연구에서는 특정 산업에 대규모 지원이 집중될 때 정치적 연계가 있는 기업이 좀비 기업이 될 가능성이 더 높았던 것으로 나타났다. 한국의 제도는 다르지만 작동 원리는 분명하다. 관대하고 선별성이 낮은 지원은 부실기업의 생존을 돕고 자원 재배치를 늦출 수 있다.
팬데믹은 여기에 또 다른 층위를 더했다. 전 세계적으로 긴급 지원이 대규모 기업 도산을 막았다. 도산 제도가 느리고 은행 재무구조가 취약한 곳에서는 위기가 지난 뒤에도 기업 생존이 이어졌다. 팬데믹 이후 고위험 기업의 퇴출률이 0.4%에 그친 점은 한국에서 정리 단계가 아직 본격적으로 시작되지 않았음을 시사한다.
일본의 교훈과 국제적 증거
한국은행은 한국이 자산 거품 붕괴 후 일본이 겪은 경험의 일부를 되풀이할 위험이 있다고 경고해 왔다. 한국의 민간 부문 부채는 2023년 GDP의 약 207%에 달해 1990년대 초 일본의 정점에 근접했다. 한국은 인구 고령화가 더 빠르고 생산가능인구는 2017년부터 감소하고 있다. 부채가 많고 인구 구조가 불리할 때 대출기관과 정책 당국은 안정을 유지하기 위해 신용 공급을 이어가려는 유혹을 받을 수 있다. 일본의 은행과 규제 당국은 1990년대에 그렇게 했고, 생산성이 낮은 기업 다수가 2000년대까지 살아남았다.
중앙은행은 거시건전성 규제를 통한 레버리지 통제 강화, 신속한 기업 구조조정, 도산 제도 강화를 촉구한다. 국제 연구도 이 접근을 뒷받침한다. 은행이 건전하고 구조조정이 빠른 나라에서는 좀비 기업이 적고 건전한 기업에 미치는 자원 경합의 영향도 작다.
시급성은 문화와 전략의 문제이기도 하다. 중앙은행은 개별 기업이 아니라 산업 생태계를 보호하는 산업정책을 촉구했다. 앞으로의 선택을 표현하기 위해 스웨덴 경제학자 요한 노르베리의 말을 인용했다.
한 나라의 흥망은 운명이 아니라 선택의 문제다.
혁신, 중소기업, 그리고 복합적인 현실
좀비 기업으로 분류된다고 해서 모두 혁신에 실패하는 것은 아니다. 한국의 연구개발 활동 중소기업을 분석한 연구에 따르면 좀비 기업 지위를 가진 곳은 동종 기업보다 연구에 더 많이 투자하고 특허를 확보할 가능성도 높았다. 이런 효과는 좀비 기업 비중이 낮은 산업에서 가장 뚜렷했으며, 연구진은 이를 좀비 과밀 현상이라고 불렀다. 이들 기업의 사업화 성과가 더 좋지는 않았지만, 연구 노력과 기술적 성과는 실재했다. 이는 재무 지표만으로 거르는 방식이 일부 혁신 기업을 잘못 분류할 수 있음을 시사한다.
동시에 중소기업의 어려움은 커지고 있다. 중소기업에 집중하는 은행의 대출 연체율은 2010년 이후 최고치로 올랐다. 많은 중소 수출업체가 수요 부진과 비용 상승, 철강 관련 제품에 대한 관세 연장의 타격을 입었다. 파산은 늘었고 설문조사에서 나타난 심리는 중립 수준을 크게 밑돈다. 반도체 경기 호황에 따른 업종별 이익은 아직 많은 협력업체에 미치지 못했다. 지난해 기준 이자보상배율 기준으로 좀비 기업에 분류된 중소기업은 약 18%였다.
어디에 기준선을 그을 것인가
정책은 일시적인 유동성 문제를 겪는 기업과 수익성을 회복할 실행 가능한 경로가 없는 기업을 구분해 우선순위를 정해야 한다. 첫 번째 집단에는 구조조정 계획과 연계한 브리지 금융과 맞춤형 지원이 도움이 될 수 있다. 두 번째 집단은 청산해 인력과 설비, 신용이 전망이 더 밝은 기업으로 이동하도록 해야 한다. 특히 초기 단계 기업의 혁신 지원 사업은 재무 점수뿐 아니라 연구개발 파이프라인의 질도 평가해야 한다.
경제 역동성을 되살리는 정책 선택
퇴출과 구조조정을 앞당기는 개혁이 핵심이다. 도산 절차는 사안을 더 빠르게 해결하고 사업 실패에 따르는 개인의 비용을 줄이며 자산이 더 경쟁력 있는 소유주에게 이전되도록 뒷받침해야 한다. 상장사가 감사에서 의견거절을 받거나 만성적 손실 및 지배구조 관련 기준에 해당하면 적시에 상장폐지와 구조조정이 이뤄져야 한다. 한국거래소는 상장폐지 기준을 강화하기 시작했고, 금융감독원도 회계 심사를 강화하겠다는 신호를 보냈다. 그럼에도 상장 좀비 기업 비중이 여전히 높아 집행을 더 신속하고 일관되게 해야 함을 시사한다.
은행 건전성도 또 하나의 축이다. 규제 당국은 은행이 손실을 인식하고 부실 대출을 정리한 뒤 자본을 확충하도록 유도할 수 있다. 부채에 유리한 세제 편향을 줄이고 주식 및 벤처 자금 조달을 확대하면 신생 기업에 은행 대출 외의 더 나은 대안을 제공할 수 있다. 시장 기반 금융은 기존 기업에 우호적인 신용 경로에 밀리지 않고 신규 진입 기업이 성장하도록 돕는다.
성장 측면에서 정부는 특정 기업을 보호하기보다 공공재에 집중하고 병목을 해소할 수 있다. 규제 장벽을 낮추면 반도체와 자동차 분야의 경쟁력을 유지하면서도 신산업의 등장을 도울 수 있다. 디지털 인프라와 데이터 이동성, 시험 및 인증 속도에 투자하면 혁신 비용을 줄일 수 있다. 신규 기업에 시장을 개방하는 경쟁 정책은 도전자들이 기존 기업의 점유율을 가져가기 쉽게 할 것이다.
노동자와 투자자에게 달라지는 점
퇴출 절차가 빨라지면 기업의 진입과 퇴출도 늘어난다. 노동자가 뒤처지면 사회적 비용은 현실이 된다. 구직 지원, 수요가 높은 기술에 맞춘 재교육, 이주 지원을 포함한 적극적 노동시장 정책은 실업 기간을 줄일 수 있다. 임금보험과 이동 가능한 복리후생은 전환기에 소득을 보호할 수 있다. 경제가 자본과 노동을 더 빠른 속도로 재배치하려면 이런 수단이 필수적이다.
투자자의 행동도 중요하다. 국내 상장사에 대한 신뢰가 약해지면서 개인 투자자들은 해외 주식으로 이동했다. 만성적으로 부실한 상장사를 제대로 정리하고 공시를 강화하며 규정을 일관되게 집행하면 신뢰를 회복하고 코리아 디스카운트를 줄이는 데 도움이 될 수 있다. 이복현 금융감독원장은 주식시장 활성화를 위한 공개 포럼에서 문화도 바뀌어야 한다고 말했다.
장기 투자의 가치를 인식하고 실천하는 더 폭넓은 문화가 필요하다.
이 메시지는 어떤 대가를 치르더라도 기존 기업의 생존을 지키기보다 혁신과 인내심 있는 자본을 보상하는 생태계가 필요하다는 중앙은행의 촉구와 맞닿아 있다.
핵심 내용
- 한국은행은 1990년대 이후 한국의 성장 둔화를 주요 위기 이후 한계기업이 장기간 생존한 것과 연관 짓는다.
- 2014년부터 2019년까지 고위험 기업은 약 4%였지만 퇴출된 기업은 2%에 그쳤다. 팬데믹 이후 고위험 기업은 3.8%, 퇴출률은 0.4%에 불과했다.
- 한국은행은 퇴출이 정상적으로 이뤄졌다면 2014~2019년 투자가 3.3%, 2022~2024년 투자가 2.8% 더 높았을 것으로 추산한다.
- 부실기업이 대체됐다면 팬데믹 이전 GDP는 0.5%포인트, 이후에는 0.4%포인트 더 높았을 것으로 추산된다.
- 한국과 미국 모두 2008년 위기와 2020년에 신생 기업이 줄었지만, 미국에서는 퇴출이 늘어난 반면 한국에서는 낮은 수준에 머물렀다.
- 은행이 취약하고 신용이 저렴하며 도산 제도가 느린 곳에서는 좀비 기업이 존속해 건전한 기업의 투자와 생산성을 떨어뜨린다.
- 한국은행은 높은 민간 부채와 빠른 고령화를 추가적인 압력으로 지목하며 일본과 유사한 위험을 경고한다.
- 연구개발 활동 중소기업을 살펴본 증거는 복합적인 현실을 보여준다. 좀비로 분류된 일부 기업은 좀비 과밀이 덜한 산업에서 연구에 더 많이 투자하고 특허도 더 많이 확보한다.
- 규제 당국은 상장폐지 기준과 회계감사를 강화하고 있지만 상장 좀비 기업 비중은 여전히 높아 더 빠른 구조조정이 필요함을 시사한다.
- 정책 우선순위에는 도산 제도와 은행 정리 강화, 생존 가능성이 있는 기업에 대한 맞춤형 지원, 신산업을 촉진할 규제 완화, 탄탄한 노동자 전환 지원이 포함된다.
