수면 아래 쌓인 부채 산
세계 언론의 관심이 미국 연방정부 부채 급증에 쏠린 사이, 중국에서는 훨씬 더 큰 차입 열풍이 조용히 이어지며 총부채가 지구상 주요 경제국 대부분을 압도하는 수준에 이르렀다. 도널드 트럼프 대통령이 시진핑 중국 국가주석과의 회담을 준비하는 가운데 외교 의제는 기술 경쟁과 무역수지에 초점을 맞출 가능성이 크다. 그러나 그 이면에는 세계 경제 지형을 바꿀 수 있다고 분석가들이 경고하는 금융 취약성이 자리하고 있다. 캐피털 이코노믹스의 마크 윌리엄스 수석 아시아 이코노미스트에 따르면 중국의 금융 부문을 제외한 GDP 대비 총부채 비율은 2010년 이후 두 배로 늘어 현재 300%를 넘어섰다. 윌리엄스는 중국이 다른 나라와는 완전히 별개의 범주에 속한다고 말했다. 미국, 유로존, 영국에서는 팬데믹 시기 경기 부양책을 감안하더라도 경제 규모 대비 공공·민간 차입을 포괄하는 비율이 2010년 이후 모두 하락했다. 반면 중국의 부채 증가세는 가팔라졌다. 성장 동력을 유지하기 위해 갈수록 더 큰 규모의 신용 확대에 의존하는 국가 주도 성장 모델이 이를 부추겼다.
목차
윌리엄스는 중국의 차입 규모가 일본 다음으로 커졌으며, 부채 악화 속도만큼은 중국을 두드러지게 만든다고 지적했다. 지난해 미국의 공공·민간 총부채는 GDP의 약 265%로, 팬데믹 당시 최고치보다 크게 낮아졌다. 반면 중국의 부채 비율은 지난 15년 동안 120%포인트 넘게 상승했다. 이처럼 양국의 흐름이 엇갈린다는 것은 워싱턴의 재정 문제가 심각하고 널리 논의되고 있지만, 베이징의 부채 누적은 장기 안정성에 더 근본적인 구조적 위협이 될 수 있음을 시사한다. 우려되는 것은 부채 총액뿐 아니라 신규 채무가 실물경제보다 빠른 속도로 늘고 있다는 점이다. 명목 GDP 성장률이 2020년 팬데믹 충격기를 제외하면 개혁개방 이후 가장 낮은 수준으로 둔화하면서, 부채 산식의 분모는 줄어드는 반면 분자는 불어나고 있다.
비율 뒤에 감춰진 세부 내역
중국의 부채 부담이 경제학자들을 우려하게 하는 이유를 이해하려면 정부의 대표 수치만 볼 것이 아니라 누가 왜 돈을 빌리는지 전체 상황을 살펴봐야 한다. GDP 대비 부채 비율은 한 해 경제 규모와 전체 차입액을 비교하는 지표다. 중국사회과학원 산하 연구기관인 국가금융발전실험실의 추산에 따르면 중국의 부채 비율은 현재 302%를 넘어섰다. 1년 사이 11.8%포인트 상승한 것으로, 전년 증가 폭보다 더 가팔라졌다. 이 대표 수치에는 중요한 내부 변화가 가려져 있다. 장기화한 부동산 시장 붕괴로 타격을 입은 중국 가계는 부채를 줄이고 있다. 주택담보대출은 11분기 연속 감소했고, 연간 가계부채 증가율은 사상 최저인 0.5%로 둔화했다. 다시 말해 가계는 대출을 갚고 신규 대출은 피하고 있다.
그러나 공공 부문과 기업 부문은 정반대 방향으로 움직이고 있다. 지난해 정부 차입은 7.6%포인트 뛰었고, 비금융기업 부채는 6.2%포인트 늘었다. 지방정부융자기구(LGFV)까지 포함하면 전체 미상환 부채의 거의 40%를 공공 부문이 차지한다. 공식 통계에 따르면 중국 정부 부채는 2025년 말 약 96조 위안에 달했다. 이 가운데 중앙정부가 약 41조 위안을 보유하고 나머지는 지방정부 몫이다. 당국은 정부 부채가 GDP의 약 68.5%로 G20 평균보다 훨씬 낮다고 강조한다. 하지만 이 지표는 공식 대차대조표 바깥에 쌓인 막대한 기업 채무와 숨겨진 채무를 제외한다. 더 넓은 범위의 300% 지표는 기업과 가계의 부담까지 포괄해 국가 부채 상황을 훨씬 더 우려스럽게 보여준다.
이런 차이는 왜 생기는 걸까? 집값 하락과 소득 증가 부진으로 신뢰가 무너지면서 가계는 부채를 줄이고 있다. 반면 기업과 지방정부가 마주한 유인은 다르다. 지방 관료들은 여전히 경제성장을 이뤄내라는 강한 압박을 받고 있으며, 이는 인공지능, 전기차, 로봇공학 같은 선호 산업에 대한 보조금 성격의 대출로 이어지는 경우가 많다. 중앙정부는 지방정부 부채를 재조정하고 신규 비공식 차입을 막겠다고 약속했지만, 고용과 투자를 떠받쳐야 한다는 정치적 필요가 여전히 재정적 신중함보다 앞서고 있다.
좀비 기업과 대출 만기 연장
중국 신용 붐의 가장 우려스러운 결과 가운데 하나는 좀비 기업의 증가다. 영업수익만으로 이자도 감당하지 못하면서 은행이 대출 만기를 계속 연장해 주는 덕분에 간신히 존속하는 기업을 말한다. 댈러스 연방준비은행의 연구는 오늘날 중국과 1980~1990년대 일본 사이의 뚜렷한 유사성을 짚는다. 두 경우 모두 급속한 신용 증가가 해외 차입이 아니라 국내 저축만으로 뒷받침됐다. 이는 당장의 급격한 위기 위험을 낮췄지만 생산성을 장기간 끌어내리는 결과를 낳았다. 저축이 대부분 은행 시스템 안에 묶여 있으면 국영 대출기관은 자금 조달 압박을 거의 받지 않는다. 대차대조표상 손실을 인식하지 않으려고 지급불능 차입자에게 신규 대출을 내줄 수 있는데, 이를 대출 만기 연장(evergreening)이라고 한다.
수치는 심각하다. 중국 비금융 부문 전체에서 좀비 기업이 보유한 자산의 비중은 2018년 5%에서 2024년 16%로 올랐다. 부동산 부문에서는 6%에서 40%로 급증해 한때 성장을 이끌었던 산업의 심각한 기능 장애를 보여줬다. 제조업도 악화돼 좀비 자산 비중이 2020년 4%에서 2024년 11%로 늘었고, 서비스업에서는 17%에 이르렀다. 이들 기업은 더 생산성 높은 경쟁 기업에 투입될 수 있는 자본과 노동력, 원자재를 소모해 사실상 경제의 혈관을 막는다. 댈러스 연은 경제학자들은 특히 해외 경쟁으로부터 보호받는 산업에서 이러한 양상이 수십 년간 일본의 생산성을 짓눌렀다고 지적한다.
이런 역학은 이미 중국 산업에서 나타나고 있다. 기업 부채는 2019년 이후 두 배로 늘었지만 매출 증가 폭은 30%에 그쳤다. 현재 중국 기업의 약 3분의 1이 적자를 내고 있지만, 채권자들은 대규모 채무불이행을 막기 위해 대출 만기를 계속 연장하고 있다. 그 결과 과잉 생산능력이 고착되고 디플레이션 압력이 커졌으며, 은행 시스템은 혁신에 자금을 대기보다 생산성이 낮은 기업을 연명시키는 데 점점 더 집중하고 있다.
디플레이션, 과잉 생산능력, 성장의 역설
중국의 부채 폭증은 또 다른 우려스러운 현상, 즉 지속적인 물가 하락과 맞물려 있다. 경제 전반의 물가 지표를 보면 중국은 3년 연속 디플레이션을 겪고 있다. 1970년대 후반 시장 개혁을 시작한 이후 가장 긴 기간이다. 11분기 연속 물가 하락으로 명목 GDP 성장률은 4%까지 떨어졌다. 2020년 팬데믹 충격기를 제외하면 개혁개방 이후 가장 낮은 수준이다. 경제 전반에서 물가가 하락하면 차입자는 명목 기준으로 줄어드는 수입으로 대출을 갚아야 하므로 부채의 실질 부담은 저절로 커진다.
근본 원인은 소비보다 생산을 우선하는 국가 주도 모델이다. 국내 수요가 부진한데도 지방정부와 국영은행은 전기차, 태양광 패널, 철강, 로봇공학의 생산능력 확충에 신용을 쏟아부었다. 그 결과 국내 정책 당국이 ‘내권화’라고 부르는 현상이 나타났다. 너무 많은 기업이 부족한 수요를 놓고 무질서한 가격 경쟁을 벌여 가격을 끌어내리고 수익 마진을 없애는 악순환이다. 신용 급증은 건전한 성장을 촉진하기는커녕 과잉 생산능력을 키웠다. 중국 당국은 주요 제조업 10개 부문을 겨냥한 내권화 방지 캠페인에 착수했지만 구조적 유인은 그대로 남아 있다. 수출 의존형 성장은 초과 공급을 해소하는 기본 수단으로 계속 쓰이고 있으며, 이는 미국과 유럽, 개발도상 시장과의 무역 갈등을 부추길 위험이 있다.
역설은 경기 둔화를 막으려는 목적으로 상당한 규모의 차입이 이뤄졌다는 점이다. 국영은행은 일자리 감소를 막기 위해 어려움을 겪는 기업에 대출하고, 지방정부는 인프라를 건설하고 산업에 보조금을 지급하려고 돈을 빌린다. 그러나 윌리엄스가 지적했듯 18년간 신용을 확대한 결과 자본이 생산성 낮은 기업에 묶이고 손실이 널리 확산했으며 디플레이션이 고착된 시스템이 만들어졌다. 성장을 지탱하려던 처방이 오히려 성장을 해칠 수 있다.
베이징의 대응과 세수 압박
중국 지도부가 이러한 위험을 모르는 것은 아니다. 재정부는 지방정부 부채 위험을 억제하기 위해 여러 조치를 내놨다. 여기에는 2025년 약 2조8,000억 위안 규모의 특수채를 발행해 숨겨진 지방정부 채무를 더 투명하고 만기가 길며 이자 비용이 낮은 채무 수단으로 바꾸는 프로그램도 포함된다. 랴오민 재정부 부부장은 중국의 공식 정부 부채 비율이 여전히 G20 평균보다 낮다며, 중앙정부 차원에서 차입을 늘릴 여지가 상당하다고 강조했다. 2026년 예산안은 적극적인 재정정책을 이어가겠다는 구상 아래 재정 적자 목표와 초장기 국채 발행을 통해 설비 개선, 소비재 교체 지원 사업, 전략 인프라에 자금을 대도록 했다.
그러나 공식 설명은 GDP의 약 68.5%인 정부 부채에만 초점을 좁히고, 전체 부채를 훨씬 더 끌어올리는 기업 채무와 숨겨진 채무는 축소해 다룬다. 독립 추산에 따르면 지방정부융자기구 부채만 해도 GDP의 45%에 이를 수 있으며, 이는 공식 집계에 추가되는 규모다. 한편 중국의 재정 기반은 약해지고 있다. 국가 조세수입의 GDP 대비 비율은 2019년 거의 16%에서 2025년 12.6%로 떨어졌다. 상거래 둔화와 부동산 거래세 감소, 투자 유치를 위해 지방정부들이 허가되지 않은 세금 감면 경쟁을 벌인 데 따른 결과다. 한때 지방정부 예산에 보탬이 됐던 토지 매각 수입도 부동산 시장과 함께 급감해, 인프라 지출의 상당 부분을 조달하는 정부성 기금 예산에 부담을 주고 있다.
중앙정부는 지방 관료들의 무단 세제 혜택을 비판하고 신규 차입에 대한 통제를 강화하는 방식으로 대응했다. 란푸안 재정부장은 지방정부에 불법 부채를 추가하지 않는 ‘철의 규율’을 지키라고 경고했다. 그러나 특별채권 수입을 세입으로 계산하는 등의 회계상 편법을 제외한 통합 재정적자는 2025년 GDP의 7.2%에 달해 공식 목표치인 4%를 크게 웃돌았다. 이 격차는 재정 압박의 실제 규모를 드러내며, 기초 세수가 회복되지 않으면 적극적인 부채 교환도 시간을 버는 데 그칠 수 있음을 시사한다.
세계로 번지는 파장과 2031년 전망
중국의 국내 부채 문제는 더 이상 중국만의 우려가 아니다. 국제통화기금(IMF)에 따르면 세계 정부 부채는 2025년 111조 달러를 넘어섰으며, 미국과 중국이 그 절반 이상을 차지한다. 미국의 공공부채는 38조3,000억 달러, 중국의 부채는 18조7,000억 달러다. IMF는 세계 정부 부채가 2031년 세계 GDP의 102%에 이를 것으로 전망한다. 제2차 세계대전 직후 이후 처음 보는 수준이다. 당시에는 전후 재건에 따른 높은 성장률 덕분에 각국이 부채보다 경제를 더 빠르게 성장시킬 수 있었다. 오늘날에는 성장률이 낮고 차입 비용은 높아 역사가 반복될 수 있을지 의문이 커지고 있다.
이자 지급액만 해도 현재 세계 GDP의 약 3%에서 2031년에는 거의 5%로 늘어날 전망이다. 이는 신규 부채를 주로 기존 부채의 이자와 원금을 갚는 데 쓰는 악순환을 낳는다. 미국에서는 GDP의 7~8%에 이르는 재정적자가 지속되면 6년 안에 연방 부채가 GDP의 142%까지 오를 수 있다. 구성은 다르지만 중국도 정부 부채만 따져도 GDP 대비 비율이 127%에 가까워질 것으로 보인다. 두 경제가 워낙 큰 만큼 재정 흐름은 무역 경로와 자본 이동, 원자재 시장을 통해 세계로 파급된다. 중국의 경기 둔화가 지속되면 원자재와 제조품 수입 수요가 줄어들고, 무질서한 디레버리징은 신흥 아시아 전역에 금융 전염을 일으킬 수 있다.
두 경제 대국의 차이는 시사하는 바가 크다. 미국은 글로벌 자본시장에서 대규모로 차입하며 대외 자금 조달 비용 상승에 직면해 있다. 중국은 국내 저축과 국가 주도 은행에 의존한다. 이는 갑작스러운 자본 유출을 막아주지만 위험을 내부로 돌려 생산성과 가계 자산을 서서히 잠식한다. 구조 개혁 없이는 어느 모델도 지속 가능해 보이지 않지만, 양국 정부 모두 의미 있는 재정 긴축에 나설 의지를 보이지 않고 있다.
중국은 일본식 ‘잃어버린 10년’을 피할 수 있을까?
우려가 크지만 대부분의 경제학자는 중국에서 리먼브러더스식 금융 붕괴가 일어날 것으로 보지 않는다. 자본 통제와 높은 국내 저축률, 은행 부문에 대한 국가의 지배력은 민간 시장경제에 없는 완충 장치다. 금융 시스템은 이미 부동산 시장 붕괴라는 심각한 스트레스 테스트를 견뎠으며, 국영 지원을 받는 채권자들은 즉각적인 파산을 강요하기보다 시간이 지나면서 손실을 흡수할 수 있다. 그렇다고 시스템이 건전하다는 뜻은 아니다. 실패가 갑자기 닥치기보다 점진적으로 드러날 것이라는 의미다. 국가금융발전실험실의 류레이가 주장하듯 진정한 시험대는 부채의 절대 규모가 아니라 효율성이다. 신용 확대가 명목 성장률을 되살릴 수 있다면 위기 없이도 부채 비율을 안정시킬 수 있다. 물가가 다소 오르면 명목 GDP가 늘어나 부채 부담이 자동으로 커지는 압력을 완화할 수 있다.
물론 그렇게 될지는 미지수다. 중국은 거의 20년 동안 같은 경기 부양책을 써왔고, 그 효과는 분명히 줄어들고 있다. 은행 시스템은 생산성 낮은 기업을 떠받치고, 산업 전반의 손실은 일상화됐으며, 소비자들 사이에는 물가가 하락하고 임금이 제자리걸음하는 상황에서 지출할 이유가 없다는 디플레이션 심리가 자리 잡고 있다. 그 결과 신규 신용이 새로운 성장을 만드는 대신 기존 문제를 키우는 경제가 됐다. 윌리엄스는 이 역설을 간결하게 표현했다:
역설적이게도 정부 차입과 국영은행의 느슨한 대출 기준을 모두 부추기는 요인 가운데 하나는 경제성장을 떠받치고 일자리 감소를 막으려는 의도다. 그러나 18년간 이어진 신용 붐의 결과는 생산성 낮은 기업을 떠받치고, 산업 전반에 손실이 만연하며, 과잉 생산능력이 고착된 은행 시스템이다.
가계 소비와 명목 소득을 늘리고 시장 주도의 자본 배분으로 단호하게 전환하지 않으면 중국은 갑작스러운 붕괴 대신 장기 침체에 빠질 위험이 있다. 부채는 만기가 연장되고 좀비 기업은 연명하며 부채 비율은 계속 높아질 것이다. 이를 안정이라고 부를지, 아니면 느리게 진행되는 위기라고 부를지는 베이징이 경제 내부의 모순을 감당하며 이자를 얼마나 오래 지급할 수 있느냐에 달려 있다.
핵심 내용
- 금융 부문을 제외한 중국의 GDP 대비 총부채 비율은 300%를 넘어섰다. 가계가 부채를 줄이는 가운데 기업과 정부의 차입이 증가한 결과다.
- 국영은행은 수익을 내지 못하는 좀비 기업의 대출 만기를 연장하고 있다. 좀비 기업은 현재 비금융 자산의 약 16%를 보유해 생산적 투자를 밀어내고 있다.
- 중국에서는 경제 전반의 디플레이션이 3년 연속 이어져 명목 성장률이 급락하고 부채의 실질 부담이 커졌다.
- 공식 정부 부채는 GDP의 약 68.5%지만, 숨겨진 지방정부융자기구 부채와 기업 채무를 포함하면 전체 부채는 훨씬 더 커진다.
- 베이징은 약 2조8,000억 위안 규모의 부채 교환 프로그램을 시작하고 불법 차입에 대한 통제를 강화하겠다고 밝혔지만, 지방정부는 세수 감소와 토지 매각 수입 붕괴에 직면해 있다.
- 국제통화기금은 세계 정부 부채가 2031년 세계 GDP의 102%에 이를 것으로 전망한다. 중국과 미국이 111조 달러에 달하는 부채의 절반 이상을 차지한다.
