주주 보호 문제로 한국, 솔리다임의 1,500억 달러 규모 미국 IPO 가능성에 제동

2027년 상장 가능성, 서울에서 심사 대상에 오르다

한국 금융당국은 SK하이닉스가 지배하는 미국 스토리지 사업체 솔리다임의 잠재적 미국 상장이 상장사의 자회사 기업공개 때 주주를 보호하는 규정에 위배된다고 보고 있다. 이번 상장은 최대 1,500억 달러의 기업가치를 바탕으로 최대 150억 달러를 조달할 수 있어, 인공지능 스토리지의 주요 자금 조달원이 규제 당국의 심사를 받게 됐다.

이찬진 금융감독원장은 2026년 10월 19일 국회 국정감사에서 이 같은 당국의 입장을 밝혔다. 금융정책을 수립하는 금융위원회와 금융회사 및 증권 공시를 감독하는 금감원도 같은 우려를 공유하고 있다.

이 원장은 국민의힘 박성훈 의원의 질의에 답하며 당국의 입장을 설명했다.

이 원장은 “솔리다임 문제를 계속 주시하고 있다. 금융위원회(FSC)와 금감원 모두 해당 규정에 위배된다고 보고 있다”고 말했다.

솔리다임이 한국에서 증권신고서를 제출해야 하는지에 대해서는 별도의 법률 해석이 진행 중이다. 이 결정에 따라 한국 당국이 미국 상장 절차와 별도로 추가 공시 심사를 할 수 있는지가 정해진다. 이 원장은 규제 당국이 상장을 막겠다고 발표하지는 않았다.

SK하이닉스는 아직 상장 여부를 결정하지 않았다는 입장이다. 회사는 주주 이익을 고려하면서 자체 재원 투자와 외부 자금 조달을 포함해 솔리다임의 경쟁력을 강화할 방안을 검토하고 있다고 밝혔다.

핵심 쟁점은 현실적인 문제다. 사업 성장을 도울 수 있는 자금을 받는 대가로 기존 SK하이닉스 주주가 솔리다임의 미래 수익 가운데 어느 정도를 포기해야 하는가? 이에 답하려면 지분 구조와 제안된 자금 조달 방안, 이사회가 제공해야 할 보호 조치를 살펴봐야 한다.

지분 구조가 중요한 이유

솔리다임은 SK하이닉스가 인텔의 낸드플래시 메모리 및 솔리드스테이트드라이브 사업을 90억 달러에 인수한 뒤 2021년 출범했다. SK하이닉스는 2020년 인수 계약을 체결했다. 낸드플래시는 지속적인 전력 공급 없이도 정보를 저장하며, 솔리드스테이트드라이브(SSD)는 메모리와 제어 기술을 저장 장치에 통합한 제품이다.

지분 구조는 SK㈜에서 SK스퀘어와 SK하이닉스를 거쳐 미국 중간 지주회사인 AI 컴퍼니에 이어 솔리다임으로 이어진다. 솔리다임이 상장하면 5개 회사로 이뤄진 지분 구조 안에 상장사가 4곳 있게 된다.

현재 SK하이닉스는 미국 지주회사를 통해 솔리다임을 지배하고 있다. 솔리다임이 외부 투자자에게 신주를 발행하면 투자자는 미래 수익의 일부를 받게 된다. SK하이닉스 주주는 모회사 주식을 통해 간접 지분을 유지하지만, 솔리다임에서 차지하는 지분율은 낮아진다.

별도 상장은 투자자들이 SK하이닉스의 가치를 평가하는 방식도 바꿀 수 있다. 솔리다임에 투자하려는 이들이 모회사 주식 대신 솔리다임 주식을 직접 살 수 있기 때문이다. 그러면 모회사의 시장가치가 남은 자회사 지분의 전체 가치를 반영하지 못할 수 있다. 이런 차이는 흔히 지주회사 할인이라고 불린다.

3월 말 기준 지분율은 여러 단계로 이뤄진 구조를 보여준다. SK그룹은 SK스퀘어 지분 32.14%를 보유했고, SK스퀘어는 SK하이닉스 지분 20.5%를 보유했다. 한 투자 분석에 따르면 10월 6일 기준 SK스퀘어의 순자산가치 대비 할인율은 42%였다. 순자산가치는 회사 보유 자산의 추정 가치에서 부채를 뺀 금액이다.

새 규정의 주요 내용

한국 제도는 일반적으로 모회사와 자회사의 중복 상장을 금지하면서 주주 보호 요건을 충족하는 경우 예외를 허용한다. 금융위원회는 7월 31일 한국거래소 상장·공시 규정 개정안을 승인했고, 해당 제도는 8월 3일 시행됐다.

모회사 이사회에는 다섯 가지 주요 의무가 부과된다. 주주에게 미치는 영향을 평가하고, 보호 방안을 마련하며, 주주와 소통하거나 동의를 얻고, 안건을 의결해 자회사에 통보하며, 단계별 절차를 공시해야 한다.

사전에 독립 특별위원회의 심의와 승인을 받아야 한다. 최종 확정된 요건에 따르면 독립이사가 위원장을 맡고, 독립이사와 외부 전문가가 위원회 구성원의 3분의 2 이상을 차지해야 한다.

주주 동의 요건은 자회사가 어떻게 설립됐는지에 따라 달라진다. 모회사에서 기존 사업을 떼어내 설립한 자회사의 상장에는 주주 동의가 필요하다. 이때 의결권 기준은 지배주주와 특수관계인의 의결권을 합산해 3%로 제한한다. 의결을 통과하려면 주주총회에 출석한 의결권의 과반수이자 전체 의결권의 4분의 1 이상이 찬성해야 한다.

그룹 외부에서 인수한 사업 등 다른 자회사의 경우에는 주주 직접 동의가 일반적으로 권고되지만 자동으로 의무화되지는 않는다. 다만 이사회는 여전히 주주 보호 절차를 완료해야 한다. 솔리다임이 인텔 인수로 탄생했다는 점 때문에 이 구분은 솔리다임에 규정이 어떻게 적용될지 결정하는 핵심 요소다.

자회사의 매출액, 영업이익, 자산이 각각 모회사의 해당 항목 10% 미만이면 제한적 예외가 적용될 수 있다. 다만 예상 기업가치가 높아 중요하다고 판단되는 자회사는 더 면밀한 심사를 받을 수 있다. 이에 따라 솔리다임의 매출 비중이 약 9%라는 사실은 평가의 한 부분만 설명한다.

한국 규정이 미국 IPO에 적용될 수 있는 경로

나스닥 상장은 국내 자회사 공모에 대한 한국거래소의 통상적인 심사를 거치지 않는다. 한국 당국은 다른 두 가지 경로를 살펴보고 있다. 한국 모회사 이사회에 부과되는 의무와 해외 발행사의 한국 증권신고서 제출 가능성이다.

이사회 의무는 간접 지분 구조에도 적용될 수 있다. 금융당국이 설명한 제도에 따르면 상장사가 계열사 지분을 20% 이상 보유하고, 이후 단계에서 지배 지분을 50% 넘게 보유하는 경우가 적용 대상이다. 이에 따라 SK하이닉스와 SK스퀘어 모두 솔리다임 상장과 관련한 의무를 질 수 있다.

이 의무를 이행하지 않으면 모회사는 한국거래소로부터 최대 10억 원의 제재금과 1일간의 매매 정지 처분을 받을 수 있으며 위반 사실이 공시될 수 있다. 자회사가 미국 거래소의 승인을 신청하더라도 이러한 제재는 한국 모회사에 적용된다.

증권신고서 제출 문제는 더 복잡하다. 일부 해외 주식 발행에 관한 규정은 직전 사업연도 말 기준 한국 거주자가 해외 발행사 지분을 20% 이상 보유했는지, 또 발행 시점이나 그로부터 1년 안에 한국 거주자가 해당 증권을 취득할 수 있는지를 따진다.

솔리다임의 지분은 미국 회사를 거치기 때문에 거주자 지분율 기준을 적용할 수 있는지 논란이 있다. 한국 증권신고서 제출 의무가 생기면 금감원 심사와 공시 수정 요구가 추가돼 자금 조달까지 더 많은 시간이 걸릴 수 있다. 권위 있는 법률 해석이 언제 나올지는 제시되지 않았다.

다른 법률의 적용 범위는 다르다. 지주회사 구조에서 특정 국내 계열사를 완전 자회사로 두도록 하는 공정거래법상 요건은 한국 기업에 적용된다. 솔리다임은 미국 법인이므로 이 특정 지분 제한의 적용 대상에서 벗어나지만, 증권 신고와 주주 보호 문제는 여전히 심사 중이다.

양쪽 주주에게 같은 설명을 요구하다

박 의원의 질의는 한국 투자자에게 어떤 설명이 제공됐는지에 초점을 맞췄다. 그는 SK하이닉스가 미국 증권 공시에서 자회사 상장으로 인한 잠재적 피해를 설명하면서 국내 주주에게는 이에 상응하는 설명을 하지 않았다고 비판했다.

회사의 미국 투자설명서는 자회사 지분 매각이나 IPO로 발생할 수 있는 여러 결과를 설명했다. 지분율 하락, SK하이닉스에 귀속되는 미래 수익 및 현금흐름 감소, 지배력 약화, 보통주와 미국예탁증서 주가 하락 압력 등이다. 예탁증서는 투자자가 미국 시장을 통해 외국 기업의 지분을 보유할 수 있도록 하는 증권이다.

박 의원은 상장 전후로 SK하이닉스의 솔리다임 지분 가치와 기존 주주의 경제적 이익이 어떻게 달라지는지 비교 자료를 요구했다. 해외 공모는 한국거래소 상장 심사를 받지 않기 때문에 한국 모회사 이사회의 절차가 중요하다는 점도 강조했다.

한국기업거버넌스포럼은 상장 논의를 중단하라고 요구했다. 포럼의 우려는 당장의 수익 감소뿐 아니라 동일한 기초 사업의 이해관계가 여러 상장사에 나뉘는 문제까지 아우른다.

포럼의 심혜섭 변호사 겸 감사는 외부에서 인수한 사업이라는 이유만으로 자회사 상장 때 주주 투표를 자동으로 면제해서는 안 된다고 주장해 왔다. 그는 솔리다임 SSD 사업과 SK하이닉스의 낸드 공급 간 연관성을 들어 솔리다임의 사업상 독립성에도 의문을 제기했다.

따라서 이사회가 해야 할 일은 매력적인 IPO 기업가치를 제시하는 데 그치지 않는다. 이전되는 지분의 규모와 자금의 귀속처, 투자 계획, 그리고 그 대가로 기존 주주가 받는 것이 무엇인지 설명해야 한다.

자금과 지분은 얼마나 걸려 있나

시장 추정치는 IPO 조달액을 100억~150억 달러, 솔리다임의 잠재 기업가치를 1,000억~1,500억 달러로 본다. 높은 수치는 전망의 상단에 해당하며, 다른 추정치에서는 공모 규모가 100억 달러, 기업가치가 최대 1,000억 달러로 제시됐다.

공모 후 기업가치 1,500억 달러를 기준으로 150억 달러를 조달하고 전액 신주 발행으로 이뤄진다고 가정하면 외부 투자자는 솔리다임 지분 약 10%를 보유하게 된다. SK하이닉스는 간접적으로 약 90%를 유지한다. 1,000억 달러 기업가치에서 100억 달러를 조달하는 경우에도 같은 비율이 적용된다.

매각 방식도 중요하다. 신주를 발행하면 투자 자금이 솔리다임에 유입된다. 기존 주식을 팔면 매각 대금은 주식을 판 주주에게 돌아간다. 최종적으로 두 방식이 어떻게 조합되는지에 따라 사업에 투입되는 자금과 모회사에 돌아가는 이익이 달라진다.

골드만삭스와 모건스탠리가 대표 주관사로 선정됐고, JP모건체이스와 씨티그룹, UBS도 인수단에 합류한 것으로 알려졌다. 주관사는 공모를 준비하고 투자자를 모집하며 주식 매각을 주선한다. 솔리다임은 잠재적 IPO에 앞서 투자 유치도 논의해 왔다.

준비 과정에는 미국 정부 대응 조직 강화도 포함됐다. 솔리다임은 퀄컴의 전 임원인 안드레스 카스트리욘을 정부관계 담당 부사장으로 영입하고, 미국 내 반도체 제조와 무역, 규제 관련 자문을 위해 밸러드 파트너스를 선임했다.

보도된 올해 상반기 매출은 12조2,500억 원으로, SK하이닉스 매출의 약 9%를 차지하는 것으로 알려졌다. AI 데이터센터에서 강력한 프로세서와 메모리뿐 아니라 더 큰 저장 용량도 필요해지면서 솔리다임의 기업용 SSD 사업은 전략적으로 더 중요해졌다.

신규 투자가 지분 축소를 상쇄할 수 있을까

SK하이닉스는 낸드와 서버용 D램, 첨단 칩 패키징, 고대역폭메모리(HBM) 등 여러 투자 부담이 큰 사업에 동시에 자금을 투입하고 있다. HBM은 메모리를 AI 프로세서 가까이에 배치해 대량의 데이터를 빠르게 처리한다. 솔리다임의 SSD는 이와 다른 필요를 충족한다. 해당 시스템에 필요한 정보를 저장한다.

외부 자금 조달을 통해 솔리다임은 필요한 자금을 전액 SK하이닉스에서 받지 않고 생산과 연구를 확대할 수 있다. 그러면 모회사는 투자 예산을 HBM과 다른 프로젝트에 더 많이 배정할 수 있다.

반도체 애널리스트 와카스기 마사히로는 10월 15일 분석에서 특정 가정에 따라 당장의 수익 영향을 추산했다. 솔리다임이 SK하이닉스 순이익의 약 10%를 기여한다고 보면, 외부 투자자에게 지분 10%를 매각할 경우 신규 자금으로 조달한 성장 효과를 반영하기 전 기준으로 SK하이닉스 주당순이익이 약 1% 감소한다.

외부 지분이 15%면 감소 폭은 약 1.5%로 추산된다. 외부 지분이 20~30%라면 감소 폭은 약 2~3%가 된다. 주당순이익은 모회사 각 주식에 귀속되는 이익을 뜻한다.

이 계산은 솔리다임 지분 10% 매각이 SK하이닉스 전체 수익에 미치는 비율상의 영향이 훨씬 작은 이유를 설명한다. 솔리다임은 더 큰 사업의 일부다. 투자 후 수익이 늘어나면 모회사가 더 적은 지분을 보유하더라도 더 큰 액수의 이익을 얻을 수 있다.

비판론자들은 다른 선택지를 강조한다. 모회사가 직접 사업 확장에 자금을 대면 기존 투자자는 사업의 경제적 이익을 전부 보유할 수 있다는 것이다. 토스증권 리서치센터장 이영곤은 8월 별도 상장은 사업이 독립 상장사로 평가받게 되므로 기존 SK하이닉스 주주에게 불리하다고 말했다.

SK하이닉스는 10월 1일 입장문에서 모든 투자를 내부 자금으로 전액 조달하는 것이 최선은 아닐 수 있다고 밝혔다. 최종 비교 결과는 IPO 가격과 매각 지분율, 투자 수익률, 주주 보호 조치에 달려 있다.

국내 사례가 보여주는 주주 보호 절차

덕산하이메탈이 인수 자회사 덕산넵코어스의 상장을 추진하는 사례는 기업들이 현재 진행 중인 절차를 구체적으로 보여준다. 8월 3일 시행된 개정 기업 공시서식 기준은 주주 영향과 보호 방안, 소통, 사업 독립성에 대해 상세히 설명하도록 한다.

덕산하이메탈은 사외이사 2명과 외부 인사 3명으로 특별위원회를 구성했다. 외부 평가를 받고 자체적으로 주주 영향을 검토했으며, 주주총회와 투자자 간담회도 열었다.

주주들은 상장이 완료될 경우 덕산하이메탈 보통주 주주에게 덕산넵코어스 주식 15만 주를 배분하는 방안도 승인했다. 이는 공모 예정 물량의 5%에 해당한다. 현금이 아닌 주식을 배분하면 투자자들은 새로 상장하는 회사의 직접 지분을 보유하게 된다.

덕산넵코어스는 2021년 인수를 통해 자회사가 됐으며, 이 절차는 솔리다임처럼 인수한 사업의 상장을 둘러싼 논의와 관련이 있다. 규모와 지분 구조는 다르지만, 이 사례는 이사회가 제시할 수 있는 평가와 소통, 보상 방식을 보여준다.

논란이 국회로 이어지기까지

솔리다임의 상장 가능성은 한국의 주주 보호 규정이 빠르게 바뀌는 시기와 맞물려 전개됐다. 주요 경과는 다음과 같다.

• 2020년: SK하이닉스가 인텔의 낸드 및 SSD 사업 인수 계약을 체결했다.
• 2021년: 인수 후 솔리다임이 설립됐다.
• 2026년 7월 31일: 금융위원회가 한국거래소 상장·공시 규정 개정안을 승인했다.
• 8월 3일: 개정 제도가 시행됐다.
• 8월 초: 솔리다임 상장 가능성이 보도된 뒤 한 거래일에 SK하이닉스 주가가 10% 넘게 하락했다.
• 10월 1일: SK하이닉스가 상장 여부를 결정하지 않았으며 주주 이익을 고려하겠다고 밝혔다.
• 10월 19일: 이 원장이 국회에서 금융위와 금감원이 해당 제안이 중복 상장 제한에 위배된다고 본다고 밝혔다.
• 2027년: 논의 중인 가장 이른 IPO 시점.

10월 19일 보도 당시 거래에서 SK하이닉스 주가는 2% 하락한 124만7,000원을 기록했고 코스피는 0.8% 상승한 5,715.9를 기록했다. 종합지수보다 2.8%포인트 부진했다.

앞으로 중요한 절차는 한국 증권신고서 제출 의무에 대한 법률 해석과 공모 계획 및 주주 보호 조치를 구체화한 회사의 공식 결정이다. 이에 따라 SK하이닉스가 일정을 조정하거나 공모 지분을 줄이거나 솔리다임의 다른 자금 조달 방식을 택할지가 정해질 수 있다.

핵심 요점

• 한국 규제 당국은 솔리다임의 잠재적 미국 IPO가 모회사와 자회사의 중복 상장 제한에 위배된다고 보고 있다.
• 솔리다임이 한국 증권신고서 심사를 받아야 하는지에 대한 해석이 진행 중이다.
• 공모 규모는 100억~150억 달러, 기업가치는 1,000억~1,500억 달러에 이를 수 있다.
• 이사회의 주주 보호 의무는 주주 투표를 넘어 적용되며 SK하이닉스와 SK스퀘어 모두에 해당할 수 있다.
• 외부 투자를 받으면 SK하이닉스의 자금 부담은 줄지만 솔리다임의 미래 수익 일부를 신규 투자자에게 넘기게 된다.
• SK하이닉스는 상장 여부를 결정하지 않았으며, 검토 중인 가장 이른 상장 시점은 2027년이다.