인수 기업의 시가총액을 웃도는 매각 제안
일본투자공사(JIC)가 반도체 소재 제조업체 JSR을 미쓰이화학에 매각할 계획이며, 거래 규모는 1조3천억 엔(82억 달러)을 넘어설 수 있다고 이 사안에 정통한 두 명의 관계자가 밝혔다. 계획이 11월 4일 공개된 뒤 미쓰이화학 주가는 13% 하락했다. 투자자들이 인수 기업 자체의 시가총액보다 큰 사업을 사들이는 데 따른 재정적 부담에 주목한 영향이다.
목차
국가 지원 투자펀드인 JIC는 일본 반도체 소재 산업의 기업들을 결합하는 플랫폼으로 삼기 위해 2024년 약 9천억 엔에 JSR을 인수했다. 매각이 이뤄지면 그 역할은 일본의 화학 제조업체로 넘어가게 된다. 한편 인공지능에 대한 투자 증가로 칩 생산과 관련된 기업들의 가치가 높아지고 있다.
논의에 정통한 한 관계자는 11월 안에 결정이 나올 수 있다고 말했다. 계획이 보도될 당시 JIC와 JSR, 미쓰이화학은 논평 요청에 응답하지 않았다. 최종 가격과 자금 조달 구조, 거래 완료 일정은 발표되지 않았다.
이번 인수 제안에는 서로 다른 두 가지 계산이 담겨 있다. JSR은 칩 공장에서 전자회로를 만드는 데 필요한 소재 분야에서 미쓰이화학의 경쟁력을 강화할 수 있다. 하지만 인수 대금은 시가총액이 약 8천억 엔인 기업에 부담으로 작용할 전망이다. 잠재적 거래 규모는 1조3천억 엔을 웃돈다.
반도체 제조에서 JSR이 중요한 이유
1957년 설립돼 도쿄도 미나토구에 본사를 둔 JSR은 포토레지스트의 선도 제조업체다. 포토레지스트는 반도체 웨이퍼에 회로 패턴을 옮길 때 쓰이는 화학물질이다. 웨이퍼는 칩을 만드는 얇은 원판이다.
포토레지스트는 감광성 스텐실과 비슷한 역할을 한다. 제조업체는 웨이퍼에 이를 입힌 뒤 일부 영역에 빛을 쬐고, 현상 과정을 거쳐 패턴을 만든다. 이 패턴은 이후 공정에서 칩 내부의 미세 구조를 형성하는 기준이 된다.
따라서 JSR의 매력은 일반적인 화학제품 생산을 넘어선다. JSR의 소재는 반도체 제조에 필요한 정밀 작업에 직접 쓰인다. 미쓰이화학도 반도체 소재 사업을 확장하고 있어, 이번 인수 제안은 기존 사업 방향과 밀접하게 맞닿아 있다.
JSR은 2021년 10월 인프리아를 완전 자회사로 편입해 기술 포트폴리오를 강화했다. 인프리아는 극자외선(EUV) 리소그래피용 금속 기반 레지스트를 개발한다. 이 제조 기술은 매우 짧은 파장의 빛을 이용해 초미세 회로 패턴을 만든다.
인공지능 관련 지출이 늘면서 컴퓨팅 역량과 반도체 산업에 대한 투자 수요도 증가했다. 이러한 투자와 관련된 기업들의 가치가 오르면서 JIC는 약 2년 전 지불한 금액보다 훨씬 높은 가격을 제시할 기회를 얻었다.
JIC 인수 이후 오른 가격
거래가 1조3천억 엔에 이르면 JIC의 인수 가격인 약 9천억 엔보다 4천억 엔가량 높아져 약 44% 상승한 셈이다. 제시된 거래 가격이 1조3천억 엔을 넘을 수 있어 최종 차액은 더 커질 수 있다.
JIC의 최종 투자 수익은 거래 비용과 자금 조달 비용, 매각 대상 사업의 변동, 최종 합의 조건에 따라 달라진다. JSR은 인수 이후 생명과학 사업 일부의 매각을 추진하는 등 변화를 겪었다.
이번 매각 제안은 일본 화학업계에서 손꼽히는 대형 거래가 될 수 있다. 2020년 쇼와덴코가 히타치화학을 인수해 레조낙홀딩스를 출범시킨 거래보다 규모가 클 수 있다.
미쓰이화학이 인수에 나설 경우, 거래 금액은 약 8천억 엔인 회사 시가총액의 1.6배를 넘는다. 시가총액은 투자자들이 기업의 주식에 부여하는 가치다. 이를 통해 인수 규모를 매수 기업과 비교할 수 있으며, 실제 자금 조달 능력은 보유 현금과 차입 여력에 따라 결정된다.
투자자들이 자금 조달에 주목한 이유
미쓰이화학은 6월 말 기준 현금 및 현금성 자산 2,178억 엔을 보유했고, 이자 부담이 있는 부채는 8,764억 엔이었다. 부채비율은 0.75로, 자기자본 100엔당 해당 부채가 75엔이라는 뜻이다.
인수 비용이 1조3천억 엔이라면 보유 현금의 거의 6배에 달한다. 공시된 현금으로는 인수 가격의 약 17%를 충당할 수 있다. 다른 자금 조달 수단이나 기존 사업 운영에 필요한 현금을 고려하기 전에도 약 1조800억 엔의 차액이 남는다.
미쓰비시UFJ e스마트증권의 애널리스트 야마다 쓰토무는 미쓰이화학 주가 하락의 원인으로 필요한 자금 조달 규모를 꼽았다.
“상당한 규모의 자금 조달이 필요하다는 우려가 부각된 것으로 보인다”고 야마다는 말했다.
가능한 자금 조달 방식으로는 차입, 주식 발행, 자산 매각이 있다. 각각 투자자에게 미치는 영향은 다르다. 차입은 이자 지급과 상환 의무를 늘린다. 주식을 발행하면 주식 수가 늘어나 기존 투자자가 추가 매입을 하지 않는 한 지분율이 낮아진다. 자산을 매각하면 현금을 확보할 수 있지만 사업과 향후 수익도 함께 포기하게 된다.
미쓰이화학은 기존 부채를 관리하면서 인수도 추진해야 한다. 따라서 투자자들은 자금의 출처뿐 아니라, 통합 사업이 확대된 기업을 뒷받침할 만큼 충분한 현금을 어떻게 창출할지에도 주목할 전망이다.
JIC, 업계 통합 경로 바꿔
JIC는 2018년 설립됐으며 일본 경제산업성의 감독을 받는다. 일본의 경쟁력 강화를 위해 기업에 투자하는 것이 목적이다. 의료기기 제조업체 톱콘과 사모펀드 운용사 KKR 등에도 투자하고 있다.
JSR은 2022년 11월 JIC캐피털에 비상장사 전환을 타진했다. 당시 JSR은 반도체 소재 기업들을 결합할 필요가 있다고 봤지만, 다른 기업들의 반대로 추진이 어려웠다.
JSR은 증시에서 상장 폐지돼 장기 투자 계획을 추진할 수 있는 지배주주 아래 놓이게 됐다. 기업가치를 높이는 작업을 거친 뒤 비상장사 전환 후 5~7년 안에 증시에 복귀한다는 구상이었다.
미쓰이화학에 매각되면 기존 구상 대신 사업을 영위하는 기업이 소유주가 된다. JIC는 투자금 회수에 나서고, 미쓰이화학은 JSR을 자사 소재 사업에 편입해 통합 사업의 수익성을 높이는 책임을 맡게 된다.
이번 거래에서도 일본의 산업적 목표는 유지된다. 반도체 제조업체를 위한 경쟁력 있는 공급업체를 육성하는 것이다. 달라지는 것은 자본을 대고 재무적 위험을 부담하며 사업 관련 결정을 내리는 주체다.
JSR의 증시 퇴출부터 매각 검토까지
JSR의 전환에는 여러 해가 걸렸다. 당초 인수는 중국의 경쟁 심사 절차로 지연됐다. 인수에 사용된 공개매수는 주주들에게 정해진 기간에 명시된 가격으로 주식을 팔도록 제안하는 방식이다.
- 2021년 10월: JSR이 인프리아를 완전 자회사로 편입해 EUV 제조에 쓰이는 금속 기반 레지스트 기술을 확보했다.
- 2022년 11월: JSR이 JIC캐피털에 비상장사 전환을 타진했다.
- 2023년 6월 26일: JSR이 JIC 자회사 JICC-02의 주당 4,350엔 공개매수에 찬성했다.
- 2024년 3월 19일: 중국의 경쟁 심사 절차로 지연된 뒤 공개매수가 시작됐다.
- 2024년 4월 16일: 공개매수가 성공해 약 1억7,527만 주가 응모됐으며, 의결권 기준 지분율은 84.36%에 달했다.
- 2024년 4월 23일: JICC-02가 JSR의 모회사가 됐다.
- 2024년 6월 25일: JSR이 도쿄증권거래소에서 상장 폐지됐다.
- 2025년 4월: JSR이 진단용 의약품 사업을 도쿠야마에 매각한다고 발표했다. 지분 가치는 820억 엔으로 책정됐다.
- 2026년 11월 4일: 미쓰이화학에 대한 매각 계획이 공개됐으며, 이달 안에 결정이 나올 가능성이 제기됐다.
최초 공개매수에서 예정된 주식 매입액은 약 9,038억 엔으로 평가됐다. 이보다 정확한 금액은 JIC의 인수가를 약 9천억 엔으로 설명한 수치와 부합한다.
반도체 외 사업도 구조조정 중인 JSR
JSR의 재무 상황에는 생명과학 사업의 어려움도 반영돼 있다. 2025년 3월에 끝난 회계연도에는 해당 사업에서 영업권 손상차손 1,393억 엔이 발생해 영업손실이 2,091억 엔으로 확대되는 데 영향을 미쳤다.
영업권은 기업이 인수한 사업의 식별 가능한 순자산 가치보다 더 많은 금액을 지불할 때 생기는 회계상 가치다. 인수한 사업에 대한 기대가 낮아지면 손상차손을 인식해 장부가액을 줄인다.
손상차손 규모를 보면 JSR의 투자 가치는 반도체 소재 수요만으로 설명되지 않는다. 잠재적 인수자는 다른 산업에서 과거 확장에 따른 재무적 부담을 해결 중인 기업도 떠안게 된다.
JSR은 2025년 4월 진단용 의약품 사업 매각 계획을 발표하면서 도쿠야마에 대한 매각의 지분 가치를 820억 엔으로 책정했다. 지분 가치는 사업 소유권에 부여된 금액이며, 부채와 기타 거래 조정은 합의에 따라 처리된다.
전략적 이점과 재무적 과제
JSR의 포토레지스트와 관련 기술을 확보하면 미쓰이화학은 반도체 제조의 전문 분야에서 입지를 강화할 수 있다. 이번 결합으로 반도체 소재 사업을 이미 확장 중인 기업에 해당 역량이 더해진다.
미쓰비시UFJ e스마트증권의 애널리스트 야마다는 미쓰이화학이 얻을 수 있는 잠재적 이점과 향후 투자자들의 평가 변화도 언급했다.
“JSR의 반도체 경쟁력을 더하면 해당 분야에서 존재감이 커지고 기업가치 재평가로 이어질 수 있다”고 야마다는 말했다.
기업가치 재평가는 투자자들이 기업에 다른 가치 평가를 적용하는 것을 뜻한다. 사업 구성이 더 매력적이거나 수익이 늘어날 것으로 기대할 때 이런 변화가 나타날 수 있다. 미쓰이화학이 그런 결과를 얻으려면 JSR의 사업상 이점이 인수 및 자금 조달 비용을 웃돌아야 한다.
JIC의 계산은 다르다. 기업 가치가 높아진 상황에서 매각하는 것이 기존에 구상했던 증시 복귀를 계속 추진하는 것보다 나은 출구 전략인지 판단해야 한다. 미쓰이화학 주주들에게 핵심 쟁점은 인수 가격과 자금 조달 조건을 감안해도 이번 거래가 가치를 창출할 여지가 충분한지다.
핵심 내용
- JIC가 JSR을 미쓰이화학에 1조3천억 엔 또는 82억 달러를 넘는 가격에 매각할 계획이다.
- 2026년 11월 안에 결정이 나올 수 있으며 최종 조건과 거래 완료일은 발표되지 않았다.
- 자금 조달 우려가 불거지면서 미쓰이화학 주가는 13% 하락했다.
- 잠재적 인수 가격은 미쓰이화학의 시가총액 약 8천억 엔을 웃돌며, 6월 말 보유 현금의 거의 6배에 해당한다.
- JSR은 반도체 제조 과정에서 회로 패턴을 만드는 데 쓰이는 포토레지스트를 공급한다.
- 매각이 이뤄지면 JSR의 소유주가 국가 지원 펀드에서 일본 화학 제조업체로 바뀌며, 향후 증시 복귀를 추진한다는 기존 계획도 대체된다.
