인플레이션 전망 상향에 우즈베키스탄 기준금리 14% 동결…물가 안정돼야 인하 가능

금리 인하 검토했지만 대다수 위원이 동결 선택

우즈베키스탄 중앙은행은 2026년 11월 4일 기준금리를 13.5%로 인하하는 방안을 검토한 뒤 14%로 유지했다. 중앙은행이 2026년 말 인플레이션 전망치를 6.5%에서 약 7%로 올리는 동시에 경제성장률 전망치를 약 8%로 상향한 가운데 나온 결정이다.

노디르벡 아칠로프 중앙은행 부총재는 대다수 이사가 금리 동결을 지지했다고 밝혔다. 인플레이션 기대가 낮아지고 기조적 물가 상승세가 안정되면서 금리 인하 논의가 시작됐지만, 국내 지출이 강하고 국제 식품·에너지 가격에 따른 위험이 있어 다수 위원은 인하를 미루기로 했다.

이번 결정으로 금리는 2025년 3월 13.5%에서 인상된 뒤 유지돼 온 수준에 머물게 됐다. 다음 회의는 2026년 12월 16일로 예정돼 있다.

가계에는 이번 정책이 숨 가치 기준 저축의 수익률을 뒷받침하는 한편, 대출 비용을 비교적 높게 유지한다. 기업에는 투자·건설·서비스 부문이 빠른 생산 증가를 이끄는 상황에서도 경제 전반으로 고비용이 확산되는 것을 억제하려는 중앙은행의 노력이 이어지고 있음을 뜻한다.

핵심적인 긴장은 분명하다. 우즈베키스탄 경제는 빠르게 성장하고 있지만, 상품과 서비스 수요가 경제의 생산 능력을 앞서고 있다. 중앙은행은 물가가 5% 목표를 더 웃돌도록 지출이 압력을 가하지 않으면서 투자를 늘려 생산을 확대하려 한다.

9월 물가가 신중한 기조를 설명

중앙은행에 따르면 9월 소비자물가 상승률은 전년 동월 대비 6.4%를 기록했다. 8월 상승률은 6.2%로 제시됐지만, 별도로 발표된 수치 중에는 6.3%도 있다. 어느 수치를 기준으로 하더라도 9월에는 과일·채소, 연료, 일부 서비스 가격이 오르면서 물가 상승세가 소폭 빨라졌다.

서비스 물가 상승률은 7%에 이른 반면, 근원 인플레이션은 5.5%를 유지했다. 근원 인플레이션은 변동성이 크거나 규제 대상인 일부 항목을 제외해 기조적인 물가 흐름을 보여주는 지표다.

중앙은행은 1년간 가격이 5% 넘게 오른 상품과 서비스의 비중도 소폭 증가했다고 밝혔다. 중앙은행의 목표는 소비자 물가 바스켓 전반의 인플레이션을 대상으로 하므로 이는 중요하다. 목표를 웃도는 가격 인상이 더 많은 구매 항목으로 확산되면 물가 압력을 억제하기가 더 어려워진다.

중앙은행은 최근 몇 달간 공급 여건의 영향이 커졌다고 밝혔다. 예를 들어 연료비 상승은 식품과 기타 상품의 운송 비용을 높일 수 있다. 기업들은 이 비용의 일부를 소비자에게 전가할 수 있다.

중앙은행은 2026년 말까지 근원 인플레이션이 큰 변화 없이 유지된 뒤 이후 하락할 것으로 예상한다. 중앙은행의 정책은 생산비나 운송비가 처음 오른 뒤 추가로 이어지는 물가 상승을 억제하는 데도 초점을 맞추고 있다.

인플레이션 전망이 7%로 오른 이유

중앙은행은 전망치 조정의 배경으로 강한 국내 수요, 국제 에너지 가격 관련 위험, 일부 규제 가격 인상 계획 등 세 가지 압력을 꼽았다. 6.5%에서 약 7%로의 상향은 0.5%포인트 인상을 뜻한다.

규제 가격은 경쟁에 따라 전적으로 결정되는 것이 아니라 공공 당국이 정하거나 통제하는 가격이다. 공공요금 조정은 가계의 공과금에 직접 영향을 주고, 해당 서비스를 이용하는 기업의 비용도 높일 수 있다.

중앙은행은 이런 조정이 물가에 미치는 직접적인 영향은 일시적이며 2027년 중 사라질 것으로 예상한다. 요금이 한 차례 오르면 물가 수준은 상승한다. 이후 비교 기준이 그 인상분을 지나면 연간 인플레이션율에 미치는 영향은 점차 약해진다.

정책상 우려는 그 이후에 벌어지는 일이다. 비용이 오른 기업은 다른 가격도 인상할 수 있고, 추가 인상을 예상하는 가계는 구매를 앞당길 수 있다. 금리를 높게 유지하는 것은 이런 확산을 제한하기 위한 조치다.

국제 식품·에너지 시장도 또 다른 물가 압력 경로다. 수입 가격이 오르면 소비자에게 직접 영향을 줄 수 있고, 연료비 상승은 제조·배송 비용을 높일 수 있다. 중앙은행은 이런 경로가 물가 하락 속도를 늦출 수 있다고 경고했다.

기대 인플레이션은 낮아졌지만 목표를 웃돌아

9월 기준 가계는 향후 12개월 동안 물가가 8.7% 오를 것으로 예상했다. 기업의 예상 상승률은 9.2%였다. 중앙은행에 따르면 두 지표 모두 계속 하락했다.

그러나 기대 인플레이션은 9월 실제 물가 상승률 6.4%보다 가계 기준 2.3%포인트, 기업 기준 2.8%포인트 높았다. 중앙은행의 목표치인 5%도 웃돌았다.

사람들은 앞으로의 가격에 대한 예상에 따라 결정을 내리므로 기대 인플레이션은 중요하다. 공급품 가격이 오를 것으로 예상하는 기업은 판매 가격을 조정할 수 있다. 미래 비용을 걱정하는 가계는 저축하는 대신 지출을 앞당길 수 있다.

아칠로프 부총재는 기대 인플레이션 하락, 안정적인 근원 인플레이션, 숨화 가치의 긍정적 흐름을 고려해 금리를 13.5%로 인하하는 방안을 논의할 수 있었다고 말했다. 그러나 이사회는 수요와 대외 위험을 살피는 가운데 현재의 긴축 수준을 유지하기로 했다.

성장세 강화는 긍정적 요인이자 부담

중앙은행에 따르면 우즈베키스탄 경제는 2026년 1~9월 전년 동기 대비 8.3% 성장했다. 산업·건설·서비스 부문이 성장을 주도했다.

중앙은행은 이제 연간 성장률을 약 8%로 예상한다. 2026년 초 전망치는 7~7.5%였고, 7월에는 7.5~8%로 상향됐다. 최신 전망은 예상 성장률이 7월 전망 범위의 상단에 이를 것으로 본다.

투자와 가계 실질소득 증가는 앞으로 몇 달간 국내 수요를 강하게 유지할 것으로 예상된다. 실질소득은 인플레이션을 반영한 구매력을 뜻하며, 실질소득이 늘면 가계가 더 많은 상품과 서비스를 구매할 수 있다.

투자는 경제의 공급 능력도 확대한다. 새 공장과 설비 등 생산 역량이 확충되면 물가에 같은 수준의 압력을 가하지 않고도 수요를 충족하는 데 도움이 될 수 있다.

시점상 균형을 맞추기 어렵다. 투자 지출은 당장 수요를 뒷받침하지만, 새 생산 역량이 가동되기까지는 시간이 걸린다. 중앙은행은 총수요가 생산 능력을 웃도는 동안 인플레이션 압력이 지속될 수 있다고 경고했다.

14% 금리는 저축자와 대출자에게 어떤 영향을 주나

기준금리는 은행 간 자금 조달 비용의 기준이 되며, 이 시장을 통해 시중은행의 예금·대출 금리에도 영향을 준다. 중앙은행은 머니마켓 금리가 기준금리 14%에 근접한 수준에서 형성됐다고 밝혔다.

중앙은행에 따르면 숨화 기준 예금과 대출의 실질금리는 여전히 플러스다. 실질 수익률이 플러스라는 것은 계산에 사용된 물가 지표보다 이자율이 높아 저축의 구매력을 보전하는 데 도움이 된다는 뜻이다.

대출자에게 플러스 실질금리는 자금 조달 비용이 비교적 높게 유지된다는 뜻이다. 이는 신용대출을 통한 지출을 억제할 수 있다. 저축자에게는 매력적인 예금 수익률이 돈을 바로 쓰기보다 은행에 예치하도록 유도할 수 있다.

중앙은행은 이런 여건을 수요를 경제의 생산 능력에 더 가깝게 조정하는 수단으로 보고 있다. 기준금리 14%는 금융 여건의 기준이며, 개별 은행은 자체적으로 예금·대출 금리를 정한다.

중앙은행은 현재 기준금리의 양쪽으로 각각 2%포인트인 금리 회랑을 점진적으로 좁히는 방안도 검토하고 있다. 기준금리가 14%이면 회랑은 12~16%다. 금리 회랑은 단기 시장금리를 유도하는 역할을 하며, 회랑을 좁히면 정책 변화에 따라 시장금리가 기준금리에 더 가까이 형성될 수 있다.

금리가 10% 아래로 내려가려면

아칠로프 부총재는 인플레이션이 5% 목표에 안착하고 가계와 기업의 기대 인플레이션이 계속 낮아진다면 2027~2029년 중 금리가 10% 아래로 내려갈 수 있다고 말했다.

부총재는 이를 위한 조건을 다음과 같이 설명했다.

인플레이션이 목표 수준까지 하락했고 기대 인플레이션도 계속 낮아지고 있다는 최종 결론에 이르면, 주요 통화정책 방향의 전망 기간 안에 기준금리를 한 자릿수로 낮출 수 있을 것입니다.

중앙은행은 금리 인하 일정표를 제시하지 않았다. 기본 전망에 따르면 인플레이션은 2027년 하반기 5%에 근접하고 2028년과 2029년에도 그 수준을 유지할 것으로 예상된다. 11월 결정문은 2027년 말까지 목표를 달성할 것으로 전망했다.

근원 인플레이션은 2027년 4~5%로 하락하고 이후 약 4%가 될 것으로 예상된다. 물가가 안정되면 중앙은행은 경제 활동을 강하게 부양하지도 억제하지도 않는 중립적 통화 여건으로 옮겨갈 여지가 있다고 보고 있다.

중앙은행의 잠정 계산에 따르면 이런 전환과 관련된 실질금리는 4~5%다. 향후 결정은 정해진 인하 순서가 아니라 실제 인플레이션과 기대 인플레이션, 경제적 위험에 따라 달라질 전망이다.

ING, 12월 금리 인하 가능성 낮아졌다고 분석

ING는 11월 금리 평가에서 중앙은행의 메시지가 9월보다 더 매파적이라고 평가했다. 이는 인플레이션 억제를 위해 긴축적인 정책을 유지하는 데 더 중점을 뒀다는 뜻이다. ING는 이제 12월 금리 인하 가능성을 낮게 보고 있으며, 2026년 4분기에 완화가 시작될 수 있다는 기존 전망은 현실성이 떨어진다고 밝혔다.

ING는 수요에 대한 논의의 변화를 지적했다. 9월 중앙은행은 일부 지출 부문에서 안정화 조짐이 나타났다고 봤다. ING는 11월 수요가 생산 능력을 웃돈다는 경고가 금리를 인하할 시급성이 낮아졌음을 시사한다고 분석했다.

ING는 정부의 재정 지출 억제가 이어지고 숨화가 강세를 유지할 경우 2027년 금리 인하 여지는 있다고 봤다. ING는 재정적자가 국내총생산(GDP)의 2% 미만으로, 2023년 4.7%에서 줄어들 것으로 예상했다. 재정적자가 줄면 정부 지출이 세입을 웃돌 때 발생하는 추가 수요를 완화할 수 있다.

ING에 따르면 이란 전쟁 발발 이후 숨화는 미국 달러 대비 2% 절상됐으며, ING는 그 강세의 상당 부분이 자본 유입에 따른 것으로 분석했다. 통화 강세는 수입품의 국내 가격을 억제하는 데 도움이 될 수 있다.

금 수출도 외화 유입을 뒷받침할 수 있다. ING에 따르면 2026년 1~9월 금 실물 수출량은 18톤으로, 2025년 같은 기간 85톤보다 67톤, 약 79% 감소했다. 실물 수출은 4월과 7월에만 기록됐다.

ING는 연간 금 수출량이 80~120톤 수준으로 회복되면 우즈베키스탄에 외화가 추가 유입되고 숨화가 뒷받침될 수 있다고 밝혔다. 내년 통화 완화를 예상하는 ING의 근거에는 이런 외화 유입과 지속적인 재정 지출 억제가 일부 반영돼 있다.

다음 결정을 좌우할 일정

11월 동결은 기준금리가 오랫동안 변동 없이 유지된 데 이어 나온 결정이다. 다음 금리 결정은 2026년 말 전에 예정돼 있으며, 물가 목표 달성 시점은 2027년이다.

• 2025년 3월: 강한 수요와 인플레이션 압력에 대응해 중앙은행이 기준금리를 13.5%에서 14%로 인상.
• 2026년 9월 16일: 지속적인 물가 위험, 대외 여건, 규제 요금 조정을 이유로 기준금리 14% 유지.
• 2026년 11월 4일: 이사회가 기준금리 14% 유지와 13.5% 인하를 검토했으며 대다수 위원이 동결을 지지.
• 2026년 12월 16일: 이사회가 기준금리를 재검토할 예정.
• 2027년 말: 중앙은행은 연간 인플레이션이 목표치인 5%에 도달할 것으로 전망.

12월 결정은 물가 지표와 기대 인플레이션, 국내 지출, 대외 여건에 따라 달라질 전망이다. 이에 따라 가계와 기업은 대출 여건이 그대로인 가운데 2026년 인플레이션 전망치가 높아지고, 물가 안정이 지속돼야 금리가 낮아질 수 있는 상황에서 다음 심의를 맞게 된다.

핵심 내용

• 우즈베키스탄은 2026년 11월 4일 기준금리를 13.5%로 내리는 방안을 검토한 뒤 14%로 동결했다.
• 중앙은행은 2026년 말 인플레이션 전망치를 6.5%에서 약 7%로 상향했다.
• 9월 물가 상승률은 6.4%였고 서비스 물가 상승률은 7%, 근원 인플레이션은 5.5%였다.
• 경제는 2026년 첫 9개월간 8.3% 성장했으며, 중앙은행은 연간 성장률을 약 8%로 전망한다.
• 2027~2029년 중 금리가 10% 아래로 내려가는 것은 물가가 목표 수준에서 안정되고 기대 인플레이션이 하락하는 것을 전제로 한다.
• 다음 금리 회의는 2026년 12월 16일이다. 인플레이션은 2027년 말 5%에 이를 것으로 전망된다.